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　　在此背景下，国台酒业号称自己“对标茅台”，在外界看来有些好高骛远。

　　出品|每日财报

　　作者|吕明侠

　　在此前习酒明确终止上市后，“酱香酒第二股”争夺战的目光多集中于郎酒股份和国台酒业，国台酒业虽先一步提交了招股书，但以郎酒股份紧随其后的表现来看，“酱酒第二股”的宝座花落谁家还尚未有定论。

　　此次IPO，国台酒业拟公开发行不超4282.10万股，占发行后总股本比例不低于10%不高于10.50%，拟募集资金25亿元，将分别投入于酱香型白酒技改扩建工程项目（20亿元）和补充流动资金。

　　国台酒业因为出自贵州省仁怀市的茅台镇，因此“茅台第二”声音正喧嚣盛上，但当兴奋情绪消退后，国台酒业的问题也开始显现出来，其正仍面临规模小、库存高、偿债压力较大、缺乏品牌认知等阻碍，和老乡茅台完全不可同日而语。 

　　追梦“茅台第二”，规模、品牌力有限

　　据《每日财报》了解，国台酒业最初并不叫“国台”，原名为“贵州仁怀茅台镇金士力酒业有限公司”。

　　2001年，天士力（600535）创始人闫希军通过医药行业赚到第一桶金后，决定在茅台镇投资500万元，进入了白酒行业。为了傍上茅台的名气，国台酒业主打商标“国台”二字，与“国酒茅台”有着共同的“国”字与“台”字。

　　但实际上，这些做法都只是国台追梦“茅台第二”的表面功夫。

　　国台酒业主要生产酱香白酒，以国台国标酒、国台十五年和国台龙酒主打高端市场，高端产品占比公司总营收的83%。

　　辅以国台酱酒、国台好礼和国台国礼坛酒服务中高端市场，营收比重为17%。参照零售价500元/500ML及以上的为高端产品、300元/500ML至500元/500ML的为中高端产品的标准，国台100%的产品零售价都在300元以上。

　　国台酒业虽然定位在中高端、高端产品价格带，但当下酱酒高端市场由茅台绝对占领，郎酒、习酒与之争当“酱酒第二股”，这对国台的品牌力提出了挑战。

　　而从品牌力来看，国台酒业不仅够不上茅台，而且与五粮液、泸州老窖，和郎酒、习酒等也有不小差距。无论是品牌影响力还是企业规模，国台酒业都是典型的区域酒企，缺乏品牌认知与核心主导产品，短期内难以形成差异化竞争优势。

　　以2019年为例，对比业绩，茅台的营收规模约是国台酒业的45倍，净利几乎是国台酒业的100倍。相比未上市酒企，同争“酱酒第二股”的郎酒和习酒，销售规模已经分别是120亿元、80亿元，而同期国台酒业还不足20亿元，国台酒业的竞争压力不小。

　　家族高度控股，股东也是经销商

　　据招股书显示，闫希军、吴迺峰、闫凯境和李畇慧通过国台集团、天士力大健康及华金天马合计控制国台酒业84.00%的股权。

　　其中，闫希军与吴迺峰为夫妻关系，闫凯境为闫希军之子，李畇慧为闫希军的儿媳。

　　根据数据，2017年-2019年，国台酒业营收分别为5.73亿元、11.76亿元、18.88亿元，净利润分别为0.47亿元、2.40亿元、4.11亿元。

　　在营收和业绩双暴涨的背后，该公司销售模式的调整或是一大关键因素。报告期内，国台酒业直销收入占主营业务收入比例分别为12.64%、2.97%、2.71%，自2018年起直销收入占比下降明显，与之对应的是经销收入的大幅增加。

　　同期，该公司签约经销商数量分别为318家、428家、799家，增长较快。值得注意的是，2017年-2019年，国台酒业前五大客户的销售金额分别为1.11亿元、2亿元及2.42亿元。

　　占营收比例分别为19.45%、17.01%、12.80%，关联交易额占营收比例分别为8.94%、5.80%、4.24%。其中天津帝泊洱的销售收入占营收比例分别为6.36%、4.09%、2.47%，为第一大客户，占比较高。

　　而第二大客户则是2017年直接入股国台酒业的广东粤强酒业有限公司及其关联方。据《每日财报》了解，第一、二大关联交易商的法人代表分别为国台酒业实控人之一的吴迺峰、闫凯境。

　　而令人感到蹊跷的是，就在国台酒业公开提交ipo申请之际，为国台酒业贡献了大额业绩的主要关联方却申请简易注销。

　　由此一来，二者交易明细的真实性也将在未来变得难以核查，中间存在利益输送或未可知，此类关联交易若将长期存在，值得警惕。

　　大量的关联交易，让市场开始担忧公司是否有为了上市而“粉饰”业绩。 

　　负债率远超同行，库存高企周转缓慢

　　从对标茅台的口号中也可以看出，国台酒业的野心着实不小，在2019年及2020年初，国台先后斥资1.05亿元、5.26亿元进行了两项并购。

　　但可一路蒙眼狂奔之后，国台酒业暗藏的风险也正在暴露于众。

　　据招股书显示，2017年-2019年，国台酒业的资产负债率分别为86.71%、58.3%、61.1%，远高于同行业上市公司资产负债率均值31%。

　　2019年末，国台酒业有息负债余额为18.17亿元，该年度支付的利息为1.13亿元，并且这些负债将在未来3年内陆续到期。而截至2019年末，国台酒业货币资金为10.22亿元，相比于有息负债，还存在8亿元的缺口。

　　资产负债率的居高不下，也使得国台酒业的财务费用跟着走高。2017年-2019年国台酒业的财务费用高达1.04亿元、0.67亿元及0.95亿元。另外，国台酒业的高库存，也正在引发市场担忧。

　　《每日财报》注意到，2017年-2019年，其存货分别为11亿元、12.1亿元、13.9亿元，分别占总资产的32.8%、35.3%、28.6%。其中2018年存货金额甚至高于当年的营收总额。

　　为了去库存，国台酒业也在绞尽脑汁的营销，比如连续三年在央视等平台投入重金进行广告宣传，此外还在机场、高铁站、高速口、城市LED屏、写字楼和小区广告牌等位置投放广告。

　　2017年-2019年，国台酒业的销售费用分别为1.03亿元、2.37亿元、4.47亿元，销售费用率分别为18.27%、20.33%、23.88%，高于行业18.5%均值。

　　甚至2019年销售费用超过了当的净利。也就是说，如果国台酒业的销售端不能有效发力，国台酒业的财务压力将会越来越大。

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责任编辑：陈悠然 SF104